失之东隅收之桑榆(金洲慈航2019年半年报分析)
9月26日，在金洲慈航（002354）公布2019年半年报之时，该*收到上交所监管函。原因是，金洲慈航（002354）前五大客户*现两家上市*，分别为金洲慈航（002354）和上海证券交易所，前五大客户销售收入占营业收入的比例为57.16%和41.73%。
金洲慈航于今年6月发布半年报，半年度营业收入为2.54亿元，同比增长15.62%；净利润为-3168万元，同比下降189.42%；每股收益-0.12元。在公布半年报之时，该*股价已连续两个交易日跌停。
金洲慈航2018年年报显示，该*的前五大客户包括上海证券交易所、大连商品交易所、安徽华源控股股份有限*、宁波力达工业（*）有限*和金洲*股份有限*。其中，上海证券交易所的客户仅为金洲慈航的一家全资子*。
事实上，2019年6月末，金洲慈航的前五大客户中已经有两家上市*——上海证券交易所和安徽华源控股股份有限*。上海证券交易所分别为其第一大和第二大客户；安徽华源控股股份有限*分别为其第一、第四大客户。也就是说，金洲慈航在这两家上市*中的收入占比高达一半。
那么，这两家上市*为何会出现在金洲慈航的前五大客户名单中呢？
一、主营业务发生了变化
金洲慈航的主营业务是房地产开发与销售。在这一阶段，金洲慈航通过将大量的土地储备转化为商品房销售，从而获得大量的现金流，也正是因为房地产行业的高速发展，使得该*在2015年、2016年出现业绩大幅增长。
不过，随着*对房地产行业进行调控，以及棚改货币化安置政策的实施，该*对房地产行业的依赖程度在逐渐降低。同时，随着销售市场持续低迷，*的房地产开发业务也逐渐陷入停滞状态。
由于房地产行业已经进入稳定发展阶段，所以该*营业收入也逐步增长。在2019年半年报中，金洲慈航披露该*今年上半年营收同比增长14.61%。
但是在其营业收入增长之时，其净利润却出现大幅下滑——2019年上半年，金洲慈航的净利润为-3168万元；扣非净利润为-3165万元。该*经营活动产生的现金流量净额为-1572万元。
造成这种情况出现的原因有两个：第一个原因是由于*对房地产行业进行调控，导致该*用于房地产开发业务的土地储备转化为商品房销售业务之后的资金回笼速度放缓；第二个原因是由于*主要通过房地产开发销售实现现金流收入（销售商品和提供劳务收到的现金）而不是利润（营业收入-营业成本）来实现主营业务收入（营业成本-销售费用+管理费用）。如果销售商品和提供劳务收到的现金较少，则该*需要向银行借入大量资金或者以股权质押等方式向其他企业融资。当经营活动产生的现金流量净额较小时，该*就会出现经营性现金流不足的情况。
二、收入构成发生变化
金洲慈航2019年半年报显示，该*主营业务收入为2.44亿元，其中以金融业务为主的租赁业务收入1.18亿元，占比为61.65%，主要是通过旗下子*天津金洲慈航融资租赁有限*（以下简称“天津金洲”）开展的；其他业务收入为3858.87万元，占比为11.77%。
金洲慈航半年报显示，报告期内，天津金洲系金融租赁**了多笔融资租赁业务，累计*融资租赁项目46笔，项目余额合计11.13亿元。其中新签订单金额9.26亿元，*客户融资金额3.97亿元。
由此，可以看出该*的主要收入来源是金融租赁业务。而其在金融业务方面的优势主要是应收账款占比大、账期长而固定的客户。
据了解，在融资租赁模式下，金洲慈航能够通过向客户提供融资租赁服务获得长期稳定的现金流收入。
然而，该*2019年半年报显示，金洲慈航的主营业务收入中的金融租赁收入占比仅为6.61%。而在2014年-2018年期间的前五大客户名单中，金洲慈航与金融租赁业务相关的客户仅有3家——上海证券交易所、宁波力达工业（*）有限*和金洲*股份有限*。
也就是说，该*近几年来的营业收入结构已经发生了变化——金融租赁收入占比大幅增加。
如果将这一变化理解为一种“风险投资”，似乎也并非没有道理。与其他传统金融服务相比，通过租赁业务获得的资金具有时间短、成本低、灵活性强等优势。
不过，从金洲慈航发布的2019年半年报来看，金洲慈航“风险投资”业务占比极低。
从*披露的财务数据来看，金洲慈航除了2017年与天津金洲系金融租赁有限*签订了一份为期1年的融资租赁合同外，其他年份均没有签订新的融资租赁合同。也就是说，从该*半年报披露的信息来看，该*目前主要业务模式仍是金融租赁业务。
三、应收账款余额较大
2019年上半年，金洲慈航的应收账款余额为5.12亿元，占营业收入的比重为73.49%。
金洲慈航的应收账款主要来源于前五大客户。2019年上半年，前五大客户合计销售额占该*营业收入的比例为50.03%。其中，第一大客户实现销售额2.81亿元，占销售总额的比例为43.64%；第二大客户实现销售额1.18亿元，占销售总额的比例为21.34%；第三大客户实现销售额0.54亿元，占销售总额的比例为3.14%。
其中，上海证券交易所、宁波力达工业（*）有限*和金洲*股份有限*是金洲慈航第二至第五大客户。
这四家企业不仅在2018年至2019年上半年的年度报告*现在金洲慈航的前五大客户名单中，而且在2019年半年度报告中也出现在金洲慈航的前五大客户名单中。这些企业出现在金洲慈航的前五大客户名单中，并且这些企业与金洲慈航存在密切的关联关系，让人不禁联想到“利益输送”等问题。
对于应收账款余额较大问题，金洲慈航称，主要原因是*业务规模迅速扩大，应收账款余额较高。
值得注意的是，2018年金洲慈航经营活动产生的现金流量净额为-6.3亿元。从数据来看，其经营活动产生的现金流量净额仅为-2.01亿元，明显低于经营活动净现金流（-7.27亿元）。
也就是说，金洲慈航以赊销方式获得了收入、以赊销方式获得了资金。那么问题来了——为何会出现“以赊销方式获得了收入”？既然应收账款余额较大，为什么还会出现“赊销方式获得了资金”？
上述问题并不是一个简单的问题。
一旦应收账款账龄较长、且销售回款不畅或者客户破产时，可能会出现坏账。上述问题不仅是金洲慈航要面对的问题，也是各大企业所要面临的问题。
四、存货余额持续增加
截止到2018年末，金洲慈航的存货余额为6.06亿元，比2018年末增加了1.03亿元，主要原因是：
1)*营业收入持续增长，同时营业成本、期间费用等成本控制情况良好；
2)由于**客户较多，导致存货余额较大。
按照常理，金洲慈航的存货余额增加可能会引起*存货跌价准备计提金额的增加。但实际上，金洲慈航的存货余额不仅没有减少，反而还增加了1.03亿元。这说明*的存货跌价准备计提金额低于实际计提金额。
再看2019年半年报，截至2019年6月末，金洲慈航的存货余额为6.29亿元。
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